金融经济学

金融经济学(FinancialEconomics)是一门研究金融资源有效配置的科学。广义的金融经济学包括资本市场理论、公司财务理论，以及研究方法方面的内容，如数理金融学、金融市场计量经济学;而狭义的金融经济学则着重讨论金融市场的均衡建立机制，其核心是资产定价。

1、概述

金融经济学

所谓金融经济学(Financialeconomic)是经济学的一个分支，是一门研究金融资源有效配置的科学。通过分析理性投资者如何通过最有效的方式使用资金和进行投资以期达到目标。广义的金融经济学包括资本市场理论、公司财务理论，以及研究方法方面的内容，如数理金融学、金融市场计量经济学;而狭义的金融经济学则着重讨论金融市场的均衡建立机制，其核心是资产定价。

虽然金融资源(也称金融工具)的形态有多种多样，有货币、债券、股票，也有它们的衍生产品，它们所带来的收益和风险也各不相同，但是，它们都有一个共同的特征：人们拥有它们不再是像经济学原理所描述的那样是为了想从使用这些“商品”的过程中得到一种满足，而是希望通过它们能在未来创造出更多的价值，从而在这种能够直接提高自身物质购买力的“金融资源配置”过程中得到最大的满足。

金融经济学所依据的基本原理有：偏好原理、优化原理、无套利原理、市场均衡原理。这些都建立在完美市场假设的基础上。

2、兴起发展

金融经济学是人们从20世纪80年代后期开始，不断地运用经济学理论探索、研究金融学中的均衡与套利、单时期风险配置以及多时期风险配置、最优投资组合、均值方差分析、最优消费与投资、证券估值与定价等等，逐渐形成并发展起来的一门崭新的经济学与金融学交叉性的学科。当今，金融经济学在对经济学家的教育和培训中所起的作用与前几年相比，显得更加重要。这种变化通常起因于最近几年金融市场上相应的转变。在金融市场上，衍生证券价值数百万兆美元的资产在每日交易着，例如，期权和期货，这样的情况已经在l0年前就存在。然而，这些变化的重要性与它们自身的变化相比，显得不太明显。只要衍生证券能够由套利来估价，这类证券就刚好复制基本证券。比如，在促使支撑期权定价的布莱克-斯科尔斯-默顿模型(布莱克、斯科尔斯和默顿)的假设均是正确的条件下，整个期权市场是多余的，因为由假设条件知道，期权收益能够用股票和债券来复制。同样的讨论方法可应用于其他衍生证券市场上。因此，可以证明，起着重要作用的变量——消费配置——不会受金融市场变化的影响。沿着这些线索，人们不像对超市职员或银行出纳员基于他们处理大量现金所做的类似讨论一样，不是从它们的交易量上来推断金融市场的重要性。

金融经济学

对金融经济学的扩展作用，一种似乎更合理的解释是基于本领域中的迅速发展。在大约25年前，金融理论仅仅是一种习俗描述与由实践者创造的很少具有分析基础的凭实际经验所得的做法的结合，就此而言，结果几乎很少正确。金融经济学家认为，在原则上证券价格应该可以依照运用严谨的经济理论来分析。然而，实际上大部分的经济学家没有投入更多的努力在这一方向上发展经济学。现今，与之相比，金融经济学在既涉及时间、又涉及不确定性问题的经济分析方面不断地占据着核心的地位。以前，曾用非金融方法研究的许多问题现在已成为金融专题。利率期限结构就是一个很好的例子：先前这是货币经济学的内容;而现在却是金融学中的一个内容。分析问题的质量大大地改进正是变化的结果。金融学方法越来越多地用于分析超出那些涉及证券价格和投资组合选择范围的问题，尤其是当这些包含既有时间又有不确定性的问题。一个事例是真实期权的研究，最初由对期权的分析所发展起来的金融学工具被应用到像环境经济学领域中。这个领域在本质上不处理期权，但是所牵涉的问题与期权思想联系非常紧密。

金融经济学处于金融学与经济学相互交叉的领域中。这两个学科在思想上不同，与其说出差异，不如人们指出它们大量的相似性。金融系存在于商业学院中，并且以金融实践者为导向的;而经济系存在于学院或者大学文科的部门中，而且不是以任何单个非学术团体为导向的。从研究金融学的经济学家观察问题的视角点看，最重要的差异是金融学家典型地运用连续时间模型，而经济学家却使用离散时间模型。人们发现，连续时间金融学比离散时间金融学在数学处理和研究上显得更困难一些，进而人们询问金融学家为什么喜爱连续时间金融学。这个问题人们很少去讨论。产品的差异确实是解释上述情况的部分缘由，同时，阻止进入所起的作用也不能不予考虑。

然而，金融学家更喜爱运用连续时间模型的理由是因为金融学上的问题与经济学上的问题差异太大，例如，金融学上要研究衍生证券的估值，这可以用连续时间模型更好地处理。技术上的原因是与金融市场模型关于均衡证券价格的风险规避的因素相关联。在许多设置中，风险规避(RiskAversion)是最适合于用估值收益的概率测度的某种变换来处理。在非常弱的假设下，连续时间中的变换会影响到刻画证券价格演化的随机过程漂移(Drifts)，但是却不会影响到它们的波动性(依据Girsanov定理)。这点在推导布莱克一斯科尔斯期权定价公式中得到了证实。

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与之相比，很容易运用例子来证明，在离散时间模型中对基本测度所实行的变换会影响到波动性以及漂移。此外，已知越是在连续时间中不出现的因素，越是容易在离散时间中以时间区间长度的二阶项出现。这些高阶项的存在，常常促使估值问题的离散时间形式难以处理。在连续时间背景下，容易进行基本分析，甚至人们为了获得数值解必须最终离散化作为结果的偏微分方程。

虽然这样，但是近几年来出版的大多数金融经济学方法教科书，一般在开始进入该课程时均是以离散时间和离散状态模型为起点的。通常假设存在一个时间区间，也就是在单时期框架上来引入一些基本的概念和模型。这种设置更适合于对证券风险与收益之间关系，以及在风险配置中对证券作用的研究。然后，过渡到多时期(有限多个时期)以及连续时间条件下的内容上。多时期模型考虑了一种不确定性的渐进解，并且使把重要的交易证券作为一种新的信息成为可能。

3、分类

传统金融理论

传统金融理论对经济主体的偏好和金融资产的收益率的概率分布状况都有着严格约束的假设。这些严格的约束导出了一个著名的理论框架，即经济主体对金融资产的选择主要依据资产收益的平均值和方差程度。由这个理论框架所直接推导出来的理论就是我们所熟悉的资产组合选择的平均值一方差理论(themean—varianceanalysis)。1955年，现代“共同基金定理”的思想之父——马克维茨(M·Markowitz)最先对现代资产组合理论进行了探索。按照该理论，由于投资收益是不确定的，故通常用概率函数来刻画投资收益可能出现的各种结果，用资产的实际收益率对预期收益率的背离程度来测度资产收益的不确定性，即风险。基于这种收益与风险的理念，投资者运用效用最大化的决策准则，在所有可能的投资方案中集中求出投资决策的最优解。

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套利定价理论

资本资产定价模型揭示出了在资本市场达到均衡时资产收益(资产定价)的决定机制。但是，该模型基于众多的假定，其中一些假设与现实不甚吻合，并且一些经验结果与模型相悖。这就促使人们去建立新的金融经济学理论。

斯蒂芬·偌斯(Stephen·A·Ross)于1976年提出了一种新的资本资产均衡理论。这就是金融经济学的第二种研究方式，被称为套利定价理论(ArbitragePricingTheory，APt)。该理论认为风险可由几个因子产生，而不像CAPM那样基于一个风险因子，这与许多经验结果相吻合。并且，CAPM是APT的一个特例，后者的假定又大大少于前者的假定。因此，普遍认为，APT是CAPM的一个较好的替代理论。

公司融资结构理论

金融经济学第三个方面的文献集中于讨论公司的融资结构问题(TheFinancialStructure)。莫迪格利安尼(Modigliani)和米勒(Miller)1956年在《美国经济评论》上共同发表的“资本成本、公司融资和投资理论”(MM定理)，标志着现代公司融资结构理论的形成。它所揭示出来的无关性结果与我们的常规性思维相矛盾。我们甚至可以断定，在公司融资结构理论方面将不再会有其他类似的与常规思维相差程度如此之大的理论结论。因此，MM定理居然认为，公司的融资结构及其股息政策对公司的价值毫无影响。毕竟，我们通常都认为，融资结构对一个公司的成功来说很关键，并且股票市场对一个公司的股息政策相当敏感。

MM定理发现的重要性曾经被广泛地误解了。MM定理固然指出了公司融资结构的无关性，然而它更重要的意义在于，它含蓄地引导了人们开始去认识所有建立在完全金融市场假设的基础之上的模型的不足。它不仅驱使人们不去接受公司融资人员的有关建议，而且指出了这些建议所赖以成立的理论基础的不足之处。

金融市场不完全性理论

金融经济学第四个方面的发展就是关于金融市场的不完全性(incompleteness)的研究。进入90年代以来，信息经济学正式被引入对金融市场和金融制度的研究，标志着现代金融经济学进入了——个最新的发展阶段，也是现代金融经济学的最新发展成果。这方面的文献都试图放弃完全市场难题中的某——条件，比如条件之一——存在可供单个的金融索偿权交易的一系列市场。而关于市场不完善的假设与完全市场难题的一个根本性的分歧在于关于信息不对称的假设之上。由于允许经济主体拥有不同的信息，他们相关的行为改变了，由此市场交易难题的基本方面也随之改变了。当经济主体不能够观察到贸易的标的物或者不能观察到市场上所有其他人的行为时，市场交易就变得相当困难了。有关不对称信息的文献已经研究出了在有借款意愿的人和有贷款意愿的人之间所存在的最优制度安排。在这里，有借款意愿的人和有贷款意愿的人所接受到的信息并不是一样的。

不对称信息的介绍为激励问题的研究开辟了道路。一旦契约双方不能以相同的成本独立地观察到金融市场上的信息，那么，其中的一方就会有假装的倾向。他通过假装，从而诱导另外一方去作出与其自身利益相反的决策。这种类型的激励问题破坏了金融市场上契约的原本内在运行机理，进而使得建立在对相互利益的期待基础上的市场交易无法成立。简言之，激励问题可能导致市场的关闭。同时，激励问题又会刺激其他类型的制度安排的发展，这些制度安排主要功能将是充分吸收和控制信息问题。

4、应用

现代资产组合理论、套利定价理论的成功运用都是以资本市场的有效性为前提。但是，中国的证券市场发展时间较短，还存在着诸多问题，最突出的几个问题可以归纳为：(1)政策法规体系不完善，《证券法》出台时间不长，从出台到效力的充分发挥还需要一段足够的时间;(2)证券商和广大机构投资者的自律性不够强，市场投机气氛过于浓厚;(3)上市公司的信息披露制度不规范，一些上市公司和券商联合利用内幕信息进行交易，牟取暴利;(4)虽然1998年以来成立了一大批投资基金，然而与美国等成熟的资本市场相比而言，中国资本市场上的理性机构投资者尤显不足。这四个因素阻碍了中国证券市场有效性的建立。

金融经济学

中国国有商业银行的信贷机制正在日益规范化，向国际标准靠拢，金融市场的信息不对称理论和激励理论在中国的银行信贷市场上是适用的。金融经济学指出，在不对称的信息环境下，商业银行本身就是最优的制度创新，作为一种全新的制度安排，它把原本很难走到一起的借贷双方有效地结合起来了，从而实现了社会资金的最优配置。因此，金融经济学理论要求，中国的商业银行必须严格内部控制制度，规范信贷制度，极力追求资金效益。惟有这样，商业银行才不至于丢失其作为制度所存在的意义。

中国的金融市场迫切需求建立中国自己的金融经济学，经济理论界关于努力建立中国自己的经济学的呼声很高，其中以盛洪、茅以轼等学者的努力最为中国的经济学人所感动。中国的金融市场与美国、日本等国成熟的资本市场固然有着内在的千差万别，但是，可以借鉴它们的理论成果，来解释中国金融市场上的若干问题，来建立中国自己的金融经济学。90年代以来，中国金融理论界研究成果斐然，金融改革和国家宏观经济调控的实践可以说与之息息相关。货币政策问题、金融监管问题相通货膨胀(紧缩)问题固然要研究，股市评论和行业评论固然也要写，但是，对中国金融市场上的一些宏观问题绝不能掉以轻心，比如中国证券市场的有效性研究、中国证券市场上的金融资产的价格决定机制研究等。对这些宏观问题进行研究的时候，要善于利用当前现代微观经济学、制度经济学、博弈论和信息经济学的最新成果，特别要注重运用他们所蕴涵的最新研究方法。只要对中国金融市场上的宏观问题在理论上有了完整的认识，才有可能自如地发展和运用中国的金融市场。

5、代表人物

尤金·法玛

尤金·法玛(EugeneF.Fama)，著名经济学家、金融经济学领域的思想家，芝加哥经济学派代表人物之一、芝加哥大学教授，2013年诺贝尔经济学奖得主。

他提出的“有效市场理论”用简明清晰的模型，奠定了新古典金融经济学的基础。法马的理论脱胎于新古典经济学的正统方法，有严谨完美的理论框架，它是在主流的新古典经济学框架下开展的研究，也很自然地开启了主流金融经济学。