论股份回购的财务效应与会计处理
中国的《公司法》在经过1999年年底的修改后仍然存在着许多原则性较强、可操作性较差、法律漏洞较多的条文，已经成为公司和资本市场进一步发展的瓶颈制约。因此，此次公司法的再度修改和完善，是我国经济有序健康发展所面临的一件迫在眉睫的大事，从而成为众人瞩目的焦点。在修改草案第178条中，我们发现《公司法》在对股份回购方面的制约已经开始出现松绑之势，尽管不知此条最终是否得以通过，但这至少表明了我国股份有限公司在这方面的强烈呼声。本文主要论述股票回购对上市公司所产生的财务效应和相关的会计处理方法，并对我国实行股份回购及库藏股制度进行展望。
一、股份回购：股权结构调整的新思路
股份回购是指股份有限公司通过一定的法律程序和有效途径从股票市场上购回本公司一定数额发行在外股票的行为。
在西方，股份回购产生于公司规避*对现金红利发放的限制，目前已经发展成为一种十分常见的公司理财行为，是完善公司治理结构、优化资本结构、为员工激励做铺垫的一种重要方法。股份回购在资本运作市场相当活跃的美国、中国香港等地发生的非常频繁。上个世纪六、七十年代全美国每年发生股份回购的公司数量一直徘徊在20家以下，而进入九十年代以后，每年宣布股份回购的公司数量和回购金额都呈现逐年上升的态势。
在1998年，据新泽西州newak证券数据公司统计，美国公司在这一年中公布的回购金额更是高达2200亿[1]美元之巨。WWw.11665.coM在香港地区，长江实业、新鸿基地产也曾经纷纷实施过大量的股份回购举措。
而在我国，股份回购尚属新生事物，从1999年云天化实施我国第一起真正意义上的股份回购行动开始，仅有零零星星的一些公司，如申能股份、冰箱压缩、长春高新等进行了国有股回购行为。《证券法》于1999年7月1日正式实施，如何规范和优化上市公司的股权结构，已成为目前国家和许多上市公司亟待解决的问题。由此，股份回购作为一种可以考虑的方法和途径成为我国近期上市公司进行股权结构调整的新思路。
遗憾的是，我国在资本市场的实践中还没有对股份回购问题作出具有可操作性的规定。我国《公司法》第149条规定：“公司不得收购本公司的股票，但为减少公司资本而注销股份或者与持有本公司股票的其他公司合并时除外。”其中还要求公司在回购本公司股票后，必须在十日内注销该部分股份，这实际上也就抹杀了库存股在我国存在的可能性。1997年颁布的《上市公司章程指引》第25条原则性规定了股份回购的三种方式：一是向全体股东按照相同的比例发出回购要约；二是通过公开交易方式购回；三是法律、法规和国务院证券主管部门批准的其他情形。
可以看出，这些有关股份回购的原则性规定，无论在股份回购的核准程序、股份回购的定价及资金来源，还是在股份回购的信息披露等方面都缺乏可操作性，我国在原则上倾向于限制公司的回购行动，这在我国资本市场不够成熟的情况下，是有助于防止出现内幕交易、操纵股价行为的。但是，随着经济的逐步发展，从近几年来上市公司的股份回购实践可以看出，近期国务院颁布的公司法修改草案对股份回购政策的松绑，无论是对公司还是对投资者来说都是有利的。公司可以利用这部分回购的股票奖励给职工，作为股票期权、员工持股计划的股票来源，中国目前的股票首发政策尚没有关于准许上市公司预留股份以实施公司股票期权计划的规定，同时增发新股的政策也没有相应的条款，如果此次修改草案得以通过，至少对股权激励的大力推进打开了合法的通道。
二、股份回购的财务效应
（一）股份回购的财务杠杆效应
1958年，mm的资本结构无关论引发了财务界空前的大争论，财务杠杆假说也随着最优资本结构的讨论而兴起。一般说来，当公司生产经营处于稳步增长阶段，资产收益率高于债务成本，而负债比率又不高时，公司可以通过用*现金流或者使用负债回购股份，改变原有的资本结构，适当提高资产负债率，利用债务利息的减税原理，发挥财务杠杆的效应，以期达到加权平均资金成本最小化，保持各种资金来源间的最佳比例关系，从而在经营状况不变的情况下提高净资产收益率。例如，1999年，云天化和申能股份在进行股票回购以前的资产负债率都比较低，具有充分的债务融资空间。股票回购后，其资产负债率分别提高为35.39%和51.25%，。其中，云天化在公告前资产负债率仅为12.92%，净资产收益率高达17.30%，收益水平远远高于债务成本，具有很强的举债融资能力。通过股票回购并适应举债，将在很大程度上发挥财务杠杆效应，提高企业价值。
五家样本公司股份回购前后财务状况和市场反应[2]
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┃ ┃ 资产负债率(%) ┃
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┃ ┃t-1 ┃t0 ┃t+1 ┃
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┃陆家嘴┃44.00┃53.39 ┃64.80 ┃
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┃申能股份 ┃40.03┃65.43 ┃51.25 ┃
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┃云天化┃12.92┃28.43 ┃35.39 ┃
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┃冰箱压缩 ┃51.52┃52.29 ┃55.18 ┃
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┃长春高新 ┃41.43┃48.91 ┃54.14 ┃
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五家样本公司股份回购前后财务状况和市场反应（续）
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┃ ┃净资产收益率(%) ┃公告日股票超┃实施日股票超 ┃
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┃ ┃t-1 ┃t0 ┃ t+1┃常收益(%) ┃常收益(%)┃
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┃陆家嘴┃16.34┃22.02┃29.12 ┃2.80 ┃3.71┃
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┃申能股份 ┃12.37┃19.54┃31.82 ┃4.03 ┃2.03┃
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┃云天化┃17.30┃14.97┃12.98 ┃3.38 ┃5.78┃
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┃冰箱压缩 ┃1.22┃7.46┃12.84 ┃3.45 ┃2.22┃
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┃长春高新 ┃2.03┃6.44┃ 0.96 ┃4.41 ┃4.49┃
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注：t-1：回购前一年，t0：回购当年，t+1：回购后一年
（二）股份回购的股利分配效应
不同的股东对股利政策的偏好不同，采用股份回购的方式可以满足不同投资者的需求。回购股份时，需要公司派现的股东为了获得现金股利可以保留自己的股票，而不需要现金股利的股东则可以抛售手中的股份以获取资本利得。由于各国对资本利得的税负普遍低于对股利红利收益的税负，通过股份回购派发股利还可以帮助投资者合法避税。我国股息、红利的个人所得税税率为20%，而出售股份则只需要支付2‰的佣金和印花税。因此，通过股票回购，用提高股价的方式代替向股东支付现金股利，对公司和投资者均有好处。
另外，如果公司有闲置的现金，却没有合适的投资机会，为满足股东的要求，公司应该向股东分配股利。
股份回购可以使流通在外的股份数量减少，从而减轻公司的分红压力，减少用于股利支付的现金支出，最终使得每股收益和每股股利增加，每股市价一般也会随之上升，股份回购所带来的资本利得应等于增加股利发放情况下的红利。但如果公司直接派发现金，股东不但没有选择权，而且还会增加公司未来的派现压力。云天化和申能股份回购成功后总股本分别只占回购前总股本的64.80%和62.02%[3]虽然股份回购现在可能会带来大额的现金支付，但从长远来看，这两家公司在将来每年由于减少股利支付而增加的现金净流量甚为可观。
（三）股份回购是实施“反收购”策略的有力武器
进入上个世纪80年代以后，西方国家敌意并购盛行，股份回购已经成为成熟资本市场上反收购的重要工具和有力武器。大量股份被公司回购之后，其结果是在外流通的股份数量减少，一方面股份回购使得收购方所可能收购到的股份的绝对数量会随之减少，并且由于财务杠杆效应的发挥增强了公司未来盈利预期，导致股价上扬，造成收购方的收购成本上升，从而增加其收购难度；另一方面，股份回购使公司原有的大股东持股比例上升，在公司的控制权得到相应加强，也向公司原有股东显示管理层对公司未来的信心和决心，有助于获得原有股东的支持。另外公司有大额现金储备就容易受到敌意收购者的青睐，在这种情况下，公司动用现金进行股份回购可以减少这种可能性，股份回购消耗了大量的货币资金，财务状况相对恶化，在一定程度上会降低收购者的兴趣，也就是反收购策略中所谓的的“焦土战术”。
当然，股份回购也有一定的负面效应，它可能会侵犯债权人和中小股东的权益。股份回购所导致的资本结构的改变在增加财务杠杆抵税效应的同时，公司的筹资风险也在逐步增加，一旦公司的资本收益率低于借款利率，公司将承担巨大的财务风险，债权人的风险也会增加。因此，为了在股份回购中有效的保护债权人利益，避免出现过高的财务风险，各国的相关法律制度对股份回购都设置了必要的限制条件。
股份回购对中小股东的利益也会产生一定的影响。
市场信息的不对称，使得中小股东在掌握信息方面处于劣势，回购价格的不公正、内幕交易等问题的存在严重侵害了中小股东的合法权益。因此，为防止由于信息不对称使中小股东在股份回购的过程中遭受损失，监管部门应该要求申请股份回购的公司依据有关规定事先公布回购股份的实施计划、方法、期限和库藏股的增减变化情况，信息披露充分、透明，以保护中小股东的利益。
三、股份回购的会计影响
根据会计准则，股份回购可能会对公司会计处理方法的选择产生影响。在美国，购并活动中联合经营法（增加了股份回购的复杂性）的禁止使用将降低公司在运用会汁处理方法上的灵活性，进而影响公司的财务报表。[4]我国现有会计准则可以满足股份回购并注销的会计处理要求，但是公司法修改草案一旦通过，库藏股制度的产生势必要求相应的会计处理准则和会计核算制度的产生，为会计信息使用者提供决策有用的信息。为此，我们可以借鉴美国会计准则中有关库藏股的相关会计处理方法。
一旦股份被回购，它们或者被注销或者留存作为库藏股。库藏股通常是公司收回已经发行并未被注销的本公司股票。它并不能作为一项资产，“公司成为自己的股东”这种说法是不合适的。拥有库藏股并没有赋予公司表决权、获取现金股利或者在公司清算时分配公司剩余资产等权利。因此，美国许多州的法律都将留存收益中相当于收购库藏股股本的那部分限制用途，以免侵蚀法定资本的完整。这种限制只有在再次发行或注销库藏股票时方可取消。
美国会计准则规定库藏股的会计处理方法一般有两种，一种是被广泛使用的成本法（costmethod）：库藏股票账户按重新购回的成本人账，在资产负债表上作为实收资本和留存收益的减项列示。另一种方法是面值法（parorstatedvaluemethod），这种方法在理论上更加合理，对于库藏股票的所有交易都以面值人账，并且在报告库藏股时将其仅作为股本的减项处理。
（一）关于库藏股业务的会计处理
1.成本法
在成本法下，库藏股的收回和再次发行均以回购的成本记账，体现的是“单笔交易观”即将库藏股的购回和销售视为一次交易。账务处理程序如下：
（1）公司购回已发行的股票和再次发行库藏股时，按所支付成本入账，分别借记“库藏股”和贷记“库藏股”。由于每次取得的成本、购回日期不同，可如存货一样采用个别认定法、加权平均法、先进先出法、后进先出法等计算库藏股的成本。
（2）库藏股再次出售时，若出售价格高于其收回成本，其差额应贷记“资本公积——库藏股”；若出售价低于其收回成本时，其差额应先冲减先前库藏股交易所产生的资本公积，如有不足，再冲减“留存收益”。
（3）注销库藏股时，应贷记“库藏股”，借记“资本公积——发行溢价”与“股本”。如果库藏股的收回价格高于上述二者之和时，其差额冲销同类库藏股交易所产生的资本公积，如有不足，冲减“留存收益”；如果低于上述二者之和时，其差额应贷记库藏股交易所产生的资本公积。
成本法在西方被广泛采用，但是所存在的一个主要问题是，如果库藏股没有立即注销或再次发行，其成本代表尚未分配的股东权益的减少额，库藏股注销或再次发行之前的一直挂账，使实收资本和留存收益出现高估，并会导致误解，尤其是当库藏股随后注销或以明显低于成本的价格再次发行时更是如此。
2.面值法
在面值法下，库藏股的购回和再次发行均按股票的面值入账，体现的是“两笔交易观”，即将库藏股的购回和再次发行视为两项独立的交易。帐务处理程序如下：
（1）当公司购回已发行的股票所支付的成本超过面值时，根据美国会计原则委员会第6号意见书的建议，可以全部借记留存收益，视为对股东发放股利，也可以先冲销最初发行时的溢价收入，不足时才作为留存收益的分配。
（2）当公司出售库藏股时，类似于普通股的首次发行，发行价格高于面值的部分，应贷记“资本公积——发行溢价”账户；若发行价格低于其面值时，其差额应先冲减先前库藏股交易所产生的资本公积，如有不足，再借记“留存收益”账户。
（3）当注销库藏股时，只需按面值借记“股本”，贷记“库藏股”。
面值法所依据的基础是，库藏股票的购买和销售与股票的购入和退股及合并后出售新股票并没有什么不同。
的确，如果购回股票的目的是为了实现某类股票的最终退出，那么，即使这些股份在以后也许还会售出，企业还是应将其视作为两笔业务。
（二）库藏股的报告列示与信息披露
在两种不同的方法下，库藏股的列示有所区别。在成本法下，库藏股是作为股东权益的未分配（unallocated）减项；而在面值法下，库藏股则作为股本的减项。尽管两种方法下股东权益的各组成部分（如股本、资本公积、留存收益等）的金额可能不同，但股东权益总额还是一致的。并且，无论采用哪种方法，都必须注释留存收益中相当于收购库藏股股本的那部分被限制用途。
由于库藏股会影响到公司的股价、资本结构、收购战略等多方面，因此世界各国对于库藏股的信息披露都做了相应的规定，尽管要求各不相同，但一般说来，它们都必须披露以下几项：（1）依法购回原因、库藏股票的增减变动； （2）法令、章程等对发行在外的股票数量及金额的限制； （3）法令、章程等因持有库藏股票而对其盈余分配的限定与金额； （4）法律对库藏股票所享有的股东权利的限制； （5）若子公司在母公司财务报表期间持有母公司股票，母公司损益表应揭示相关资料，并在财务报表附注中揭示子公司购入的股数及账面价值、再出售股数及售价、期末持有数及市价。
四、对我国实行股份回购及库藏股制度的展望
（一）放宽股份回购的限制，实施库藏股制度
我国允许股份回购的条件过于严格，现行公司法的有关规定使并购重组中的财务安排受到了很大限制，无形中加大了收购成本，同时也使反对公司合并或者重组的异议股东的股份购回请求权的行使缺乏必要的法律依据。这在我国资本市场逐步成长，经济*改革日益深化的今天，已难以适应社会的需要。例如郑百文（三联商社）重组案中，法律无疑应该保护中小股东对于公司重组的异议权和股份购回请求权，但是事实既不能允许股东提出异议，又不允许公司以合理价格实行回购，一个多赢的重组方案可能因为少数人的反对而无法实施。
作者认为，根据我国实际情况，并从对公司债权人、中小投资者利益保护的角度考虑，我们应该放宽股份回购的限制，应增加为维护公司利益（如实施反收购、解决大股东长期占用上市公司资金等），为股票期权和职工持股等激励计划、为赔偿退出股东或持异议股东等几项股份回购事由。
另外，由于我国回购股份后“库藏”的时间仅十天之短，对利用库藏股制度提供股权激励所需股票的来源造成了严重的法律障碍，不便于公司实行职工持股计划和股票期权激励计划。而正在广泛征求意见的公司法修改草案第178条规定，允许股份有限公司回购5%股份用于奖励公司员工，其最大的突破是可以用库藏股来解决股权激励的股票来源，青岛啤酒、深圳华强等绩优公司早有回购之意，就等政策松绑，蓄势待发。所以，在我国实施股份回购和库藏股制度，应该允许公司持有回购的库藏股份，但对库藏股的权利应加以必要的限制，同时制定规范的库藏股会计制度。
（二）具体规定股份回购的资金来源及数量、价格和程序
我国法律对股份回购的资金来源及数量、价格和程序等问题都缺乏明确的规定。股份回购的资金来源会影响公司相关利益人风险和利益的重新分配。因此，各国对股份回购的资金来源都有限制。由于减资与合并的股份回购，一般都要经过股东大会特别决议并履行保护债权人的程序，对股东和债权人的利益具有较好保障，对其资金限制可比较宽松；而对其他不需经过股东大会特别决议及不需履行保护债权人程序的股份回购，则应将回购股份的资金来源做出严格的限制，比如资金来源于可分配的留存收益。
股份回购的数量是否应该视公司规模大小、是否上市等具体情况来分别确定。股份回购的价格应区别流通股和非流通股确定。国有股股份回购的价格应以每股净产值为基准进行调整确定，这样既可防止国有资产流失，又不会损害流通股股东的利益；对于流通股而言，其回购价格应该结合行业、二级市场股价、平均市盈率水平及公司未来发展前景等因素来确定，尤其是对实施激励计划的上市公司，还需对价格区间，回购时间窗口等作出基本规定，这样有利于公司控制激励成本。
股份回购程序的确定对于防止内幕交易、损害中小股东和债权人利益的行为是非常必要的。它包括回购的决策程序和债权人保护程序。股份回购事项应尽量采取“股东大会”这一决策程序，避免被董事会利用而影响盈余分配；至于债权人保护程序，我国《公司法》第184、186条规定公司减资和合并应履行债权人保护程序，对于其他目的的股份回购，其资金来源仅限于可分配盈余，不违背资本保持的原则，因而无须履行债权人保护程序。
参考文献：
[1]stockbuybacks.therules，edmccarthy，may1999，journalofaccountancy.
[2]徐国栋，迟铭奎。股票回购与公司价值一理论与实证分析[j].管理科学，2003，（8）。
[3]吴江榕。中国上市公司股份回购分析[r].厦门大学硕士论文，2002.
[4]stockbuybacks.onhiatus，butnotforgotten，gordonmatthews.dec.2003.ciommunitybanker.