公开市场操作

公开市场操作是指*银行在公开市场上购买或售卖*债券，以增加或减少商业银行准备金，从而影响利率和货币供给量达到既定目标的一种政策措施。中国公开市场操作包括人民币操作和外汇操作两部分。1999年以来，公开市场操作发展较快，目前已成为人民银行货币政策日常操作的主要工具之一，对于调节银行体系流动性水平、引导货币市场利率走势、促进货币供应量合理增长发挥了积极作用。

1、基本概念

存款准备金率、公开市场操作和再贴现率是一个国家*银行最重要的三种工具。其中，公开市场操作是央行使用最频繁的工具。

公开市场操作指*银行在证券市场上公开买卖有价证券（主要是*公债、国库券和银行承兑票据等），以期调节信用和货币供应量的一种业务活动。

公开市场操作最重要的功能在于调节银行间货币市场的流动性，货币市场的利率也会随之变化：逆回购之后，银行间资金增加，利率下降；反之，正回购之后，银行间资金量下降，想借到钱就需要更高的利率。

正回购，就是央行向市场卖出一些国债等有价证券，将市场上的流动性回收一部分。防止资金过度宽松导致通货膨胀。

逆回购，就是央行从公开市场上购买一些有价证券，向市场释放一些资金。防止资金过度紧张，导致利率飙升。

除了正回购、逆回购之外，央行也会通过发行票据等其他方式进行公开市场操作。

2、重要工具

公开市场操作被认为是实施货币政策、稳定经济的重要工具。例如，经济扩张时，实行卖出*债券的政策，可以降低商业银行的信贷能力，促使贷款利率上涨，遏制过度的投资需求。经济萧条时，则买进*债券，以便提高商业银行的信贷能力，促使利息率下降，从而扩大投资需求。

公开市场操作目的

(1)通过*债券的买卖活动收缩或扩大会员银行存放在*银行的准备金，从而影响这些银行的信贷能力；

(2)通过影响准备金的数量控制市场利率；

(3)通过影响利率控制汇率和国际黄金流动；

(4)为*证券提供一个有组织的市场。

公开市场操作优越性

作为*银行最重要的货币政策工具之一，公开市场操作具有明显的优越性，这主要体现在：

(1)通过公开市场业务可以直接调控银行系统的准备金总量，使其符合政策目标的需要；

(2)*银行通过公开市场业务可以“主动出击”，避免“被动等待”；

(3)公开市场业务操作可以对货币供应量进行微调，也可以进行连续性、经常性、试探性甚至逆向性操作，以灵活调节货币供应量。

但是，公开市场操作受到诸如商业周期、货币流通速度变化、商业银行的信贷意愿等因素的影响，同时必须具备一个高度发达的证券市场。

3、历史回顾

中国公开市场操作包括人民币操作和外汇操作两部分。外汇公开市场操作1994年3月启动。人民币公开市场操作始于1996年，但是当年仅做了几笔交易，交易量仅20多亿元，1997年实际停止了公开市场业务操作。亚洲金融危机爆发后，中国经济发展遇到外需不足的困难。根据*统一部署，人民银行先后四次降息、两次下调存款准备金率，并于1998年5月26日正式恢复公开市场操作。1999年以来，公开市场操作发展较快，目前已成为人民银行货币政策日常操作的主要工具之一，对于调节银行体系流动性水平、引导货币市场利率走势、促进货币供应量合理增长发挥了积极作用。

1998年开始，人民银行建立了公开市场业务一级交易商制度，选择了一批能够承担大额债券交易的商业银行作为公开市场业务的交易对象。近年来，公开市场业务一级交易商制度不断完善，先后建立了一级交易商考评调整机制、信息报告制度等相关管理制度，一级交易商的机构类别也从商业银行扩展至证券公司等其它金融机构。

4、交易方式

从交易方式看，人民银行公开市场业务债券交易主要包括回购交易、现券交易和发行*银行票据。

根据货币调控需要，近年来人民银行不断创新公开市场业务工具。2013年1月，立足现有货币政策操作框架并借鉴国际经验，人民银行创设了“短期流动性调节工具(Short-termLiquidityOperations，SLO)”，作为公开市场常规操作的必要补充，在银行体系流动性出现临时性波动时相机使用。这一工具的及时创设，既有利于央行有效调节市场短期资金供给，熨平突发性、临时性因素导致的市场资金供求大幅波动，促进金融市场平稳运行，也有助于稳定市场预期和有效防范金融风险。

5、发展过程

(一)随着外汇占款增长速度的阶段性变化，人民银行公开市场操作呈现不同特征。

以人民银行资产负债表中每年的外汇资产变动额来衡量外汇公开市场操作对基础货币的影响，将之与人民币公开市场操作净投放的基础货币进行对比。我们可以看2003年以来我国公开市场操作的主要特征：

2003-2008年：外汇占款增长较快，外汇公开市场业务投放大量基础货币，人民币公开市场业务则通过净回笼基础货币对冲外汇占款增长。

2008年以后：外汇占款增长速度放缓，人民币公开市场业务从基础货币净回笼转变为基础货币净投放。2009-2013年，人民币公开市场业务都是净投放基础货币。

(二)人民银行通过公开市场业务一定程度熨平信贷扩张的季节性波动。

受“早投放、早收益”的惯性思维影响，我国金融机构信贷投放具有明显的季节性波动特点：全年信贷投放前高后低。通常，金融机构在年初大量放贷，一季度的信贷增量能占到全年的30%以上，2009年甚至接近50%。

对此，人民银行不仅通过窗口指导、差别准备金动态调整机制等方式引导金融机构合理把握信贷投放节奏，也通过公开市场操作调节市场流动性，以增强贷款增长的均衡性，创造稳定的货币金融环境。

(三)人民币公开市场业务操作交易方式从以央票为主，转变为以回购交易为主。

人民银行的人民币公开市场业务债券交易方式包括回购交易（正、逆回购）、现券交易和发行*银行票据。实际上，2004年以来人民银行较少进行现券交易，公开市场操作以央票和回购交易为主。2004年以来，人民币公开市场业务的交易方式结构变化可以划分为以下3个阶段：

第一阶段(2004-2011年)：人民币公开市场业务以发行和回收央票为主，正回购为辅。

第二阶段(2012-2013年)：人民币公开市场业务以逆回购为主，央票和正回购交易规模都明显缩小。

第三阶段(2014年上半年)：人民币公开市场业务以正回购为主。

人民币公开市场业务交易方式由央票为主转变为以回购交易为主，有两个主要原因在于：

一是随着外汇占款增长速度的放缓和货币政策取向的改变，人民币公开市场业务的交易需求有所下降。

二是银行间债券市场的快速发展为公开市场业务提供了大量的操作工具。

目前，人民币公开市场业务的操作工具包括国债、政策金融债和央票等。相比出台央票的2002年，我国国债、政策金融债的规模都已显著扩大，推动了债券市场的发展，使人民银行得以在银行间市场持续大规模地开展公开市场业务操作。同时，人民银行持有的国债数量也有大幅度提高。因而，在人民币公开市场业务交易需求下降，国债、政策性金融债规模扩大的情况下，人民银行减少央票发行，不仅节约了公开市场操作成本，也符合货币政策的操作要求。

6、央行票据

2002年9月人民银行将当时未到期的正回购转换为*银行票据。2003年4月22日，人民银行在公开市场操作中首次发行期限为6个月的50亿元央票，央票正式成为我国公开市场操作工具之一。人民银行通过发行和回收央票，在保持资产规模不变的情况下，对自身负债结构进行调整，从而实现影响商业银行准备金和基础货币、调节货币供应量的目标。创新央票为操作工具，是我国公开市场操作的现实选择。央票在我国公开市场操作中发挥了积极作用。

1.央票的出台缓解了人民银行公开市场操作工具不足的困境，保证了货币政策目标的实现。1998年5月人民银行恢复公开市场操作以来，公开市场操作主要以国债为操作对象，操作规模受央行实际持有的国债数量影响。2002年在外汇储备增长投放大量基础货币的情况下(当年人民银行外汇资产增加3257亿元)，人民银行急需在公开市场进行卖出国债的正回购交易，以对冲外汇占款增长，这要求人民银行持有足够多的国债。2002年末人民银行资产中，*债券约2864亿元，占总资产的5.6%。当时人民银行持有的国债数量很少，而且由于债券陆续到期，持有国债的规模可能进一步减少，因而公开市场操作可用债券有限，难以满足大量冲销操作的需要。人民银行适时推出央票，缓解了操作工具不足的困境，满足了货币政策操作的需要。

2.发行央票使人民银行公开市场操作具有更高的灵活性和主动性。国债由财政部发行，财政部更多地从债务管理的角度考虑国债的发行规模、期限结构，因而难以充分支持央行的公开市场操作。而人民银行对央票的发行拥有自主权，不受其他部门影响。根据货币政策的需要，人民银行自主决定央票的发行规模、发行期限、发行时间。同时，人民银行还能以未到期央票为操作对象，进行多次回购交易。因而，央票的出台不仅满足了公开市场操作规模扩展的需要，而且也使操作更加灵活便利。

3.央票的期限更合理、流动性更强，能契合人民银行货币政策操作的需要。1997-2001年财政部几乎未发行1年期以下的短期国债，2002-2004年发行的1年期以下短期国债也仅有几百亿元，因而人民银行只能利用长期国债进行公开市场操作，难以满足货币政策操作的短期性要求。由于当时债券市场容量有限，央行的操作会使债券市场价格波动，也难免影响长期利率。而央票的期限基本以短期为主，1年期及以内的央票占所有央票的80%-90%左右，3个月期限央票占30%-70%。人民银行通过对央票的操作，可以影响短期利率，调节货币供应量，提高货币政策执行效果。此外，由于央票流动性较强，商业银行可以将其持有的央票在市场上*转让，央票也为商业银行流动性管理提供了新的工具。

4.央票的出台丰富了我国货币市场交易工具，有利于货币市场发展。我国中长期国债的交易在一定程度上促成了中长期基准利率的形成。但短期国债数量较少，货币市场短期交易工具相对匮乏，难以形成有影响力的短期基准利率。因此，人民银行通过连续滚动发行零风险的央票，不仅可以丰富货币市场短期交易工具，也有利于在货币市场形成均衡利率水平，为回购、拆借利率以及其他短期利率产品提供基准利率，促进货币市场的发展。

7、完善机制

2016年1月28日，中国人民银行发布关于春节前后临时增加公开市场操作场次的通知表示，为做好春节前后流动性管理工作，保持流动性合理充裕，增加春节前后公开市场操作场次。从1月29日起至2月19日，除了周二、周四常规操作外，其他工作日均正常开展公开市场操作。

2016年2月18日，中国人民银行发布公告称，为完善公开市场操作机制，提高公开市场操作的针对性和有效性，央行决定延续前期增加公开市场操作频率的有关安排。即日起，根据货币政策调控需要，原则上每个工作日均开展公开市场操作。如因市场需求不足等原因未开展操作，也将发布《公开市场业务交易公告》予以说明。央行相关负责人表示，这是为了完善公开市场操作机制，提高公开市场操作的针对性和有效性。

据了解，在此之前的绝大部分时间里央行的公开市场操作频率为每周两次，周一、周三询价，周二、周四进行操作。